９月下旬に日経平均株価は17,000円を割り込んだが、その後持ち直し、先週、20,000円台を回復した。円ドル相場が円安に向かったことが、外人の日本株買いに繋がり、日本株を持ち上げたのだろう。米株が９月の初旬以降上昇に転じたことも、日本株買いを促した。ただ、個人消費の伸びが緩やかななかで、利上げが実施されることになれば、堅調な耐久消費財需要に悪影響がおよび、米株の上昇期待は萎むのではないか。そうであれば、日本株の上値も当然、限られたものになるだろう。
米政策金利と円ドル相場との関係は複雑であり、米政策金利のFFレート引き上げが円安ドル高をもたらすかといえば、必ずしもそうではない。今回のように利上げがずいぶん前から仄めかされていれば、実際に、利上げが行われたとしても、為替相場にほとんど織り込まれてしまっているため、円ドル相場への影響は限定的だと思う。一旦、利上げが実行されれば、短期間に何度も引き上げられるが、はたしてそうした利上げが、円ドル相場にどのように影響するかは定かではない。ただ、１ドル＝70円台から120円台へと大幅にぶれていることから、金融政策よりも実体経済により沿った変化を示すことになるのではないか。
９月の米雇用統計が予想を下回り、９月開催FOMC議事録公表により利上げ時期の後退が強まっ たことから、週末値でのドルユーロ相場は７週間ぶりのユーロ高ドル安となった。円ドル相場は日銀の緩和観測への期待などから、週間ではやや円安に振れた。 米利上げ観測の後退の影響は大きく、主要国株式は大幅に反発し、ユーロ高ドル安によって、ドル建ての商品相場も軒並み上昇した。いずれにしても、FRBの 金融政策の変更は世界の金融市場を少なからず揺さぶることを改めて示した。
世界経済を端的に表しているのは商品市況だ。代表的指標のCRBは200を割り込み、月末値では、９月は2002年２月以来13年７ヵ月ぶりの低い水準を示している。1980年代以降ではほぼ最低のところにあるといってよい。原油などのエネルギーを始め、銅やアルミの金属、農産物等ほぼすべてが急落し、底値を摸索している状態である。なぜ下落しているのかといえば、需給が緩み、買い手優位になっているからである。どこまで下がるかといえば、生産費用がまかなえるかどうかのぎりぎりのところが相場の下限になるはずだ。コスト割れになれば、減産や生産から撤退する企業もあらわれ、供給は需要と釣りあう所まで減少するだろう。
株価の乱高下に伴い東証１部の売買代金は急増している。急落した８月25日には５兆円弱に達した。昨年の１日当たり売買金額（2.36兆円）を今年は大幅に上回りそうだ。売買が活発なことは売買回転率（代金）も高く、７月は年率126%と売買代金が平均時価総額を上回っている。８月の東証１部総売買代金の61.5%を外人が占め、個人は17.4%、自己は13.4%と続く。言ってしまえば、日本の株式市場は外人に牛耳られているといえる。その外人は８月第２週以降４週連続で売り越し、合計売り越し金額は１兆8,875億円に達している。
株価下落の要因に中国の景気の悪化を挙げているが、中国の共産党独裁政治の統計には信憑性など欠片もなく、中国経済を槍玉にするのは間違っている（日本の株式市場も市場とは言えたものではなく、中国と五十歩百歩といったところか）。株価急落の主因は主要国のゼロ金利などの金融政策に求めるべきだ。長期間、金利をゼロに釘付けしていることから、金融経済だけが、その恩恵に浴し、不当な利益を懐にいれることができた。株式、債券、商品、不動産など金の力だけで牛耳ることができる部門に巨額の金が流れ込み、ゼロ金利を十分に堪能したようだ。
７月16日、戦争関連の11法案が衆議院を通過した。法案は日本国憲法９条や第十章の97条、98条、99条から逸脱した憲法違反である。憲法をまったくなんとも思わない人間が総理大臣の地位にいるのだ。日本は法冶国家ではなくなってしまった。
中国や北朝鮮の政治体制を批判するが、2,564万票（2012年12月16日の衆議院選挙、小選挙区、有権者数約１億人）の得票で首相が日本の進路を大きく変えることができることになれば、日本の政治は中国や北朝鮮の独裁政治に近づいていると言えるのではないか。
インチキ賭博と言っても可笑しくない中国株式に翻弄され、日経平均株価は週末値では５月第２週以来２ヵ月ぶりの20,000万円割れとなった。昨年10月以降の日本株の値上りは円安ドル高に加えて、中国株急騰の影響も大きかった。いくらインチキをしてもバブルとなればそれなりの反動減は避けられまい。日本の株式もそれなりに国家と日銀が関与した相場になっていることから、対岸の火事と見過ごすわけにはいかない。
６月末、５月のユーロ圏失業率が公表されたが、全体では11.1%と前月比横ばいであった。低下しているとはいえ、ピークから約１ポイントの低下にとどまり、金融危機以前の水準よりもはるかに高い。一方、米国は６月、5.3%となり、ピークから約５ポイントも低下し、２桁のユーロ圏とは対照的である。今年第１四半期の実質GDPの前年比伸び率は米国の2.9%に対して、ユーロ圏は1.0%であり、成長率の格差は大きく、それが失業率にも現われている。
日経平均株価は24日、ITバブル期の2000年４月の高値を超え、1996年12月以来、約18年半ぶりの高値を付けた。米株式が足踏みし、円安も抑えられている状況下で日本の株式だけが、高値を更新している。週末の日経平均株価は昨年末比18.6%と主要国では最大の伸びだ。次がDAXの17.2%と日経平均株価に近い伸びだが、米株などは数％にとどまる。
FRBは利上げに極めて慎重である。雇用やインフレ率に相当な自信が持てない限り、利上げはしないとFOMCの声明で表明。米失業率は５月、5.5%だが、20歳以上では5.0%、黒人は10.2%と高いが、白人は4.7%、学歴別では、大学卒以上は2.7%と相当低い。過去３回の利上げ時の失業率をみると、1994年２月は6.6%、1999年６月は4.3%、2004年６月は5.6%と２回は今年５月の失業率よりも高い環境で利上げをしている。同様に、利上げ月の非農業部門雇用者の前年比増加数は、1994年２月は273万人、1999年６月は301万人、2004年６月は158万人に対して2015年５月は305万人と過去３回を上回る改善を示している。これでもまだ、自信が持てないのであれば、どれだけ雇用が伸びればFRBは自信が持てるのだろうか。
NYダウは頭打ちになってきている。米国経済の成長ペースは緩やかであり、企業利益も高い伸びは期待できない。株価が高水準を維持できているのはゼロ金利等によるもので、実体経済を反映したものではない。国債等の償還資金を再投資していることからFRBのバランスシートは10日、4.46兆ドルと高原状態を続けており、ピークからの減少額はわずかだ。異常な金融政策をすでに６年以上続けているが、実体経済への影響は乏しく、金融経済の肥大化を促進させているといえる。だが、金融経済の肥大化だけでは実体経済は良くならないことがあきらかになった。株式の家計の直接保有額は３月末、13.6兆ドル、保有比率は37.0%、投資信託を入れれば57.3%に達するが、消費支出は伸び悩んでいる。
対ドルで円は2002年５月以来約13年ぶりの安値を付けた。米雇用統計が予想を上回る好調を示し、数ヵ月後には利上げが行われる見通しが強まったからだ。これでほぼ米利上げは為替相場に織り込まれたと思う。米国の雇用は順調に改善しているが、経済全体をみれば緩やかな回復にとどまっており、雇用統計が示すほど良くない。４月の個人消費支出は前月比横ばい、前年比では2.8%に伸びは低下してきているほか、４月の非国防資本財受注（航空除く）も前年を下回るなど、実体経済は低空飛行している。
日経平均株価は先週末まで11日連続続伸し、月末値としては1996年11月以来、18年６ヵ月ぶりの高値を付けた。円ドル相場が124円台へと月末では2002年５月以来の円安ドル高に振れたからだ。日銀の国債購入が持続し、FRBが利上げするという見通しが強まるような指標があらわれたわけではなく、わけもなく円安ドル高が進行している。
円安ドル高になれば、輸出企業の業績好転により、景気は良くなるといわれているが、過去の為替相場と景気先行指数の関係をみると、円安の過程で先行指数は悪化し、円安のピークで先行指数は最低点に達している。つまり、円安ドル高は日本経済を良くするのではなく、悪くするというのが、これまでの経験から得られた事実なのである。
先週末、東証一部時価総額は591.3兆円に膨れ、1989年12月のこれまでの過去最高をわずかに上回った。今年４月の東証一部の上場会社数は1,881社、上場株式数は4,025億株だが、1989年は1,161社、3,032億株であり、会社数ははるかに多く、株式数も約３割増えている。それでも時価総額がそれほど違わないのは、株価（TOPIX）が依然当時よりも４割以上下回っているからである。
４月17日、0.07%まで低下していた独国債の利回りは先週、0.72%へと急上昇した。日本国債の利回りを下回るゼロに近い水準まで低下していたことへの反動だ。ECBの国債購入によって、欧州の国債相場は異常に高騰したが、そのつけが回ってきているのだ。独国債の利回り上昇によって、ユーロの魅力は高まり、対ドルの週末値は２月上旬以来約３ヵ月ぶりのユーロ高となった。ユーロ高ドル安に伴い、ドル建ての商品相場は持ち直し、CRBは昨年末以来の高い水準に戻った。
週末、円ドル相場は118円台を付け、２月下旬以来の円高ドル安だ。ドルユーロも約１ヵ月ぶりのユーロ高となり、ドル全面安となった。３月の米非農業部門雇用者数の伸びが予想を大幅に下回り、利上げ時期が後ずれするとの観測が強まったからだ。雇用統計だけでなく、米国経済の主エンジンである個人消費の足取りが依然弱く、このような状態で利上げに踏み切れば、米国経済は失速しかねない。２月の米貿易統計によると、輸入は前年比5.1%減と２ヵ月連続のマイナス、非国防資本財受注（航空機除く）も前年比0.1%に低下するなど、米国の主力部門の低迷は深刻になってきている。
円安ドル高も１ドル＝120円を大きく超えるところまでは進まず、頭打ちとなっている。日本の消費者物価上昇率が低下しつつある半面、米国経済にも不安を示す指標がみられ、FRBの利上げも慎重に行われると予想されているからだ。今月に付けた121円程度が円安ドル高のピークとなり、新年度にはいれば円高ドル安に転換するのではないだろうか。円高ドル安に向かえば、投機筋は一斉にドルを手放し、円高ドル安は急激に進行するだろう。円安ドル高で買われていた日本株も売りに押され一気に値下がりすることになりそうだ。
18日のFOMC声明では「経済成長は幾分緩やかになった」と述べられ、米国経済の足取りに懸念を示した。同時に公表した経済見通しも今年の実質GDPは2.3%～2.7%へと昨年12月予測の2.6%～3.0%から下方修正した。昨年の成長率は2.4%であったので、同じ程度の伸びを想定している。雇用はずいぶん改善したけれども、経済はFRBが予想していたよりも弱く、なかなかしっかりとした成長軌道に乗ることができない。これだけ長期間、ゼロ金利を続け、巨額の国債買いを実行したが、かつてのような高い成長を展望することはできないのである。
先週末、東証１部の時価総額は566.5兆円と名目GDPの1.16倍に膨れた。これほど株式時価総額が名目GDPを上回ったことは稀な現象であり、1989年のバブル期以来だ。実体経済との比較では日本の株式はあきらかにバブルといえる。売買代金は連日２兆円を超え、1980年代後半よりはるかに多い。日銀のゼロ金利に国債・株式購入が売買代金を膨らませ、株式の異常事態を引き起こしたのだ。2012年末に安倍政権が誕生したことが、バブルに拍車を掛けた。
主要国の株式は好調を持続しているが、利益に照らし合わせると買われすぎである。先週、ナスダック総合は2000年３月以来15年ぶりに5,000を超え、あと一息で過去最高値を更新するところまできた。ITバブル期の高みまで駆け上がってきたのだ。ITバブル後の2002年10月には1,114まで急落、NYダウやS&P500は金融危機によりITバブル後の安値を更新したけれども、そのときナスダック総合は2002年10月の安値を下回らなかった。それにしても米株式の上昇期間はすでに６年超と長期化しており、前回よりも長い。米国の経済成長率は緩やかであり、したがって、企業収益の伸び率も低下している。利益と株価の関係をあらわす株価収益率はS&P500 で20倍、ナスダック総合では30倍弱に上昇しており、長期的な株価収益率の水準を超え、株式は割高になっているのである。
先週も日経平均株価は続伸し、月間では1,000円以上も上昇した。昨年12月はやや前月を下回ったが、昨年８月末から21.9%もの値上りである。前年比プラスは2012年11月以降28ヵ月も続いており、金融危機以前の2007年10月までの上昇期間と並んだ。その間、株価は2.1倍に上昇した。前年比プラスに転じた2012年11月は衆議院が解散されたときであり、同年12月には第２次安倍内閣が誕生した。同年９月26日、安倍自民党総裁が決まってからは日増しに円高ドル安是正が叫ばれ、同年10月以降は円安ドル高へとじりじり進んでいった。円安ドル高の進行とともに、株価は、押し目はあったけれども、上昇傾向を辿り、いつのまにか１万9,000円近くまで値上りしてきた。
先週、日経平均株価は2000年５月以来14年９ヵ月ぶりの高値を付けた。16日に公表された昨年10-12月期のGDPは低い伸びとなり、実体経済の足取りは依然弱いにもかかわらず、株式はきわめて好調である。安倍政権の株式への梃入れが功を奏しているのだろうか。円安ドル高で輸出企業を中心に業績は底堅く、加えて日銀や年金資金という後ろ盾を背にすれば、鬼に金棒かといったところか。だが、いくら日銀や年金資金が控えているとはいえ、株式は実体経済から無闇に離れることはできない。株式は実体経済を映したものであるはずで、実体経済とは切っても切れない関係にあるからだ。
週刊マーケットレター今週号は執筆者都合のためお休みさせていただきます。
来週をどうぞお楽しみに。
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